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2026年1月过半，光伏圈还没有等到足够重磅的好消息。

 

年末的券商报告里，大家都说“长期向好”；但翻开企业财报，亏损就像冬天里的风，一阵接一阵，吹得人头皮发麻。

 

在这一背景下，1月13日晚，“硅片双雄”之一的TCL中环交出了一份颇为“难评”的成绩单：预计2025年归母净利润亏损82亿元至96亿元，上年同期亏损98.18亿元；预计扣非净利润亏损86亿元至98亿元，上年同期亏损109亿元。

 

乍一看，亏损似乎少了；仔细看，亏得更扎心了。

 

 

从这份公告里，你甚至能读出两种不同的情绪。

 

一方面，报告将今年的利润与去年同期做了充分对比。要知道，作为2024年的行业“亏损王”，TCL中环当时的报告堪称惨烈——实现营收284.19亿元，同比减少51.95%，净利润亏损98.18亿元，同比减少387.42%，扣非归母净利润为-109亿元，同比下降523.35%。

 

这部分给人的感觉是：今年没好起来，但也没继续崩。

 

可如果忽略全年的业绩按季度算，已知2025年前三季度，TCL中环归母净利润亏损57.77亿元。据此推算，2025年四季度亏损约24.23-38.23亿元，而三季度亏损为15.34亿元，四季度比三季度多亏约9-23亿元。
 

 

这意味着什么？

 

“全年亏损收窄”，一次打回原形。

 

 

对于业绩变动的原因，TCL中环写得相当克制：光伏新增装机量保持增长，但整体供需仍持续失衡；行业继续在周期底部徘徊；主产业链的产品价格在低位调整且传导不足；公司经营继续承压。

 

单拎出来，每一条都不足为惧，合在一起，就是光伏圈最可怕魔咒：需求有，但价格不给力；量在涨，但钱没回来。

 

如果把光伏市场比作一条很长的传送带：终端装机是“订单的声音”，产业链价格就是“利润的血压”。现在的情况是：声音很吵，血压很低。

 

偏偏上游硅片厂，最容易“低血压”。

 

过去，我们普遍的认知是：上游赚钱最多，龙头不会太惨。

 

但在这一轮光伏周期里，上游龙头企业反而更容易陷入一种尴尬：越努力，越受伤。

 

原因有三。

 

第一，供需失衡，上游企业最先“挨打”。

 

TCL中环在公告里写得明明白白：主产业链的产品价格在低位调整且传导不足。这句话翻译过来就是：终端再旺，上游也未必能把价格涨回来。在行业下行周期，上游企业往往最先降价，以保住保住市场份额和现金流，因此它们也最先承受毛利坍塌。

 

第二，一体化时代到来，客户减少外采

 

过去，上游龙头企业的商业逻辑很简单：把产品卖给全行业。但近几年，以隆基、通威、天合、晶澳、晶科为代表的一众组件龙头开始布局垂直一体化。他们自己做硅片、做电池、做组件，外采减少甚至停止，硅片龙头自然销售承压。这不是谁对谁错，而是产业结构在变，当客户开始自给自足，上游龙头的市场空间会被动收窄。

 

第三，周期底部，库存、减值等造成二次伤害

 

拆解TCL中环的亏损结构，有几个关键词反复出现，存货跌价损失、毛利润亏损、高额利息费用……

 

今年上半年，TCL中环的资产减值损失达15.93亿元，其中大部分为存货跌价损失，达15.88亿元，同比增长43.12%。哪怕在亏损收窄的第三季度，TCL中环的资产减值损失仍居高不下，达到19亿元，大致与去年持平。

 

库存跌价、毛利为负，叠加财务费用持续流血，三重打击之下，龙头也会被打成筛子。

 

 

到这里你可能会问：难道就没有什么好消息吗？

 

有的，比如全年亏损确实收窄。

 

2025年预计亏损82-96亿元，比2024年98.18亿元有所收窄，扣非亏损蛟上年也有改善。这起码说明，公司采取的一系列动作，按需生产、降本控费、组织变革等，在某些季度里着实见效。

 

更重要的是，报告中反复提及“公司经营现金流为正。”

 

在周期底部，“现金流为正”这句话的含金量极高。因为最后被淘汰企业的，往往不是因为亏损，而是现金流断裂。发工资、还债、支付供应商，都要现金。现金没了，再好的技术也只能写在PPT上。

 

TCL中环把“经营底线”反复强调，本质是对外释放一个信号：我还有钱，我还能熬。

 

当然这不是胜利，只是生存。

 

真正扎心的地方在于，四季度亏损为什么又大了？

 

如果说全年亏损收窄给人一丝希望，那么第四季度单季亏损扩大，就像一盆冷水。这不是某一家企业的问题，TCL中环自己的解释直指行业：供需失衡、价格低位、传导不足。

 

正应了那句老话，“底部的修复不是直线，而是波浪。”

 

第三季度可能出现阶段性企稳、需求刺激、价格回升；到了第四季度，一旦需求走弱、库存压力回摆、价格传导卡住，亏损就容易反弹。这也是光伏周期最磨人的地方：它不会让你彻底绝望，也会不让你轻易翻身。

 

“熬”在底部的企业，必须要做两件事：先活下去，再准备筹码。

 

 

TCL中环手中的筹码至少有三张。

 

11月初，公司在北京中国大饭店举行了一场名为“共见新生”的发布会。这不仅是一场新品发布，更是一次战略重启。重启模式也极具“TCL特色”：借用全球家电市场的13亿用户背书，将ToC的经营哲学引入ToB的光伏；绕过内卷的TOPCon，直接杀入BC赛道；推进海外基地建设，即使处在“阵痛期”，公司也必须赌一把。

 

有趣的是，关于这场发布会，业内众说纷纭，有人说“新生”，有人说“作秀”。

 

前者强调，行业寒冬里还办新品发布会，是信心与创新，是从成本竞争走向产品驱动；后者质疑，技术并非首创、口径表达易误导、发布会像“没有能说硬要说”。

 

这正是周期底部的常态，你必须会讲故事，市场也需要故事，但投资人讨厌故事。

 

当利润表为负时，任何表达都会被当成“自救姿态”；而当行业情绪脆弱时，这一姿态往往被解读为“心虚”。

 

好在，TCL中环手里还攥着另一张王牌——半导体材料。

 

科创板的西安奕材，12英寸硅片产能与TCL中环旗下子公司中环领先相近，市值却高达千亿。而TCL中环的总市值不足400亿，还涵盖了庞大的光伏版图。

 

这是个有趣的估值背离。相比于亏损的光伏，中环的半导体业务表现堪称惊艳：第三季度营收增速28.7%，毛利率稳在25%左右。它生产的抛光片甚至已经进入了英伟达H100AI芯片的制造链。只不过，由于光伏业务亏得太惨，投资者往往会忽略掉这台“增长引擎”。如果行业复苏不及预期，这块优质资产的业务拆分或价值重估，或许也会成为挽救战局的伏兵。

 

2026年，被TCL中环定为“经营大幅改善”的目标年。

 

9月在央视财经《对话》栏目中，李东生手写了一封信：“风雨过后就见彩虹。”

 

往小了说，TCL中环的经营现金流依然为正，这是它在寒冬里接着"熬”的底气；往大了说，作为拥有60多年历史、穿越过5轮周期的“老厂”，它早已参透了‘熬’下去的真谛。

 

这里的“熬”，并不是悲观主义，它更像对周期的尊重，你无法用一个季度战胜整个周期。

 

两年亏损近200亿后，TCL中环最需要的不是奇迹，而是时间，以及不被时间拖垮的现金流与执行力。